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注：為提高實(shí)戰(zhàn)參考價(jià)值，以上圖片動(dòng)態(tài)行情實(shí)時(shí)生成，便于觀測(cè)該股最新表現(xiàn)。

　　基酒資源共享有效提升了整體盈利能力

　　金楓酒業(yè)(600616)在去年收購(gòu)和酒之后，積極致力于內(nèi)部資源的整合和旗下品牌體系的梳理。如市場(chǎng)先前普遍預(yù)期，金楓為和酒提供基酒有效的節(jié)省了采購(gòu)成本，如和酒3 年陳等產(chǎn)品已經(jīng)大比例的使用了自供基酒，并在口味上進(jìn)行調(diào)試適應(yīng)了市場(chǎng)需求。這樣就大幅度的提高了黃酒業(yè)務(wù)的毛利率，2009 年1 季度的整體毛利率接近60%，大幅度高于08 年的43.2%，已經(jīng)和石庫(kù)門高速擴(kuò)張時(shí)的2005 年相差無(wú)幾，同時(shí)，年化ROE 也高速增長(zhǎng)，09 年1 季度高達(dá)33.9%，為近年來(lái)最高。

　　“石庫(kù)門”和“和酒”雙品牌差異化定位格局初顯

　　品牌定位方面也采取了食品飲料龍頭公司較為流行的雙品牌格局，旗下?lián)碛? 個(gè)差異化的主流品牌，蘊(yùn)含著不同的文化訴求，分別針對(duì)不同的地區(qū)和目標(biāo)消費(fèi)群體。具體來(lái)說(shuō)，就是“石庫(kù)門”代表了上海灘的懷舊文化，傳承經(jīng)典，容易引起上海本地人的共鳴和認(rèn)可，并努力培養(yǎng)成為海派文化的代表載體之一。而“和酒”則地域性特征相對(duì)較弱，代表了平和、寬容的文化，容易被黃酒的潛在消費(fèi)群體所認(rèn)可。

　　地域色彩較為濃郁的“石庫(kù)門”已經(jīng)進(jìn)入成熟期，每年1.5-1.6萬(wàn)噸的銷量總量上將難以取得爆發(fā)性增長(zhǎng)，取而代之的將是產(chǎn)品檔次提升帶來(lái)的盈利能力增長(zhǎng)，同時(shí)扮演著鞏固上海本地市場(chǎng)大本營(yíng)為外埠擴(kuò)張?zhí)峁┵Y金來(lái)源的角色。而和酒檔次相對(duì)較低，屬于中檔系列，比較適合走出長(zhǎng)三角向全國(guó)其他地區(qū)進(jìn)軍。公司目前避開了浙派黃酒的優(yōu)勢(shì)地區(qū)，在蘇南、福建等地進(jìn)行了效果不錯(cuò)的市場(chǎng)開拓，如進(jìn)一步放量并取得外埠經(jīng)驗(yàn)則可以逐步向全國(guó)推廣。

　　新建產(chǎn)能為未來(lái)擴(kuò)張?zhí)峁┍Ｕ希⒛墚a(chǎn)生協(xié)同效應(yīng)

　　公司新建總產(chǎn)能10 萬(wàn)噸黃酒，第一期4 萬(wàn)噸。公司方面解釋為：公司目前在楓涇有3 個(gè)酒廠，和酒1 個(gè)酒廠，淀山湖1 個(gè)酒廠，其中淀山湖酒廠屬于水源保護(hù)區(qū)，面臨搬遷問(wèn)題，這10 萬(wàn)噸產(chǎn)能包含了搬遷部分，同時(shí)對(duì)和酒提供原酒也需要新增產(chǎn)能。此外，公司目前7 萬(wàn)噸庫(kù)存酒需要部分使用外部倉(cāng)庫(kù)，由此造成的倉(cāng)儲(chǔ)費(fèi)用每年上千萬(wàn)，新建產(chǎn)能包含成品及新瓶倉(cāng)庫(kù)，可以通過(guò)倉(cāng)儲(chǔ)資源整合節(jié)約這部分費(fèi)用。

　　和臺(tái)灣煙酒集團(tuán)的戰(zhàn)略性合作有望提供新的增長(zhǎng)點(diǎn)

　　公司于5 月25 日與臺(tái)灣煙酒股份有限公司(臺(tái)灣煙酒)簽定戰(zhàn)略合作意向。臺(tái)灣煙酒以生產(chǎn)銷售煙草與酒類為主，是全臺(tái)灣最大的酒類生產(chǎn)企業(yè)，擁有全臺(tái)灣13 家酒廠，資本實(shí)力雄厚，是臺(tái)灣酒類第一大品牌，銷售網(wǎng)絡(luò)遍及全臺(tái)灣每一個(gè)角落。臺(tái)灣煙酒雄厚的資金實(shí)力、扎實(shí)的酒業(yè)基礎(chǔ)與強(qiáng)大的渠道資源無(wú)疑將有力支撐金楓在臺(tái)灣市場(chǎng)的戰(zhàn)略布局。

　　公司同意臺(tái)灣煙酒將旗下的“石庫(kù)門”和“和酒”等產(chǎn)品進(jìn)入其所有的全球華人市場(chǎng)，并由臺(tái)灣煙酒負(fù)責(zé)市場(chǎng)渠道開拓等事項(xiàng)。作為兩岸富有影響力的知名企業(yè)，雙方本次合作本著強(qiáng)強(qiáng)聯(lián)合、優(yōu)勢(shì)互補(bǔ)、互惠互利、和諧共贏的宗旨，不僅有助于公司黃酒市場(chǎng)的拓展，而且有助于中國(guó)傳統(tǒng)黃酒文化的推廣。

　　國(guó)民黨當(dāng)年在大陸的根基很大一部分在江浙區(qū)域，退守臺(tái)灣后應(yīng)該也將這些傳統(tǒng)部分帶到了寶島。在臺(tái)灣，祖籍是浙江的至少有上百萬(wàn)人，他們對(duì)代表傳統(tǒng)文化的黃酒有一定的認(rèn)同，并把黃酒稱為紹興酒，但本地釀造酒的品質(zhì)不如紹興酒。此外，金楓此次開拓臺(tái)灣市場(chǎng)更大的意義在于借助臺(tái)灣對(duì)海外華人市場(chǎng)的輻射作用。僅臺(tái)灣目前在大陸經(jīng)商、工作、探親旅游、定居的人士就超過(guò)200 萬(wàn)，與港澳、東南亞、北美等其他華人聚集區(qū)的聯(lián)系更是不可小視。

　　臺(tái)灣人均收入明顯領(lǐng)先于大陸，整體平均水平和上海類似，對(duì)于中華文明也相對(duì)保存的更為完好，因此，從經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平和相似的文化消費(fèi)習(xí)慣等角度考慮，我們認(rèn)為黃酒在臺(tái)灣市場(chǎng)的前景很好，公司此次牽手臺(tái)灣煙酒極具戰(zhàn)略意義。如果公司在臺(tái)灣市場(chǎng)取得成功，那么將有利于進(jìn)一步積累經(jīng)驗(yàn)，在海外其他華人區(qū)推廣復(fù)制。

　　借助世博會(huì)提升公司形象和產(chǎn)品檔次

　　2010 年上海世博會(huì)將是展示上海本地文化和相關(guān)企業(yè)的良機(jī)。公司作為海派黃酒的旗手自然極具運(yùn)作機(jī)會(huì)。目前公司正在積極策劃世博會(huì)期間的品牌營(yíng)銷，比如推出禮品酒等，希望能借機(jī)提升公司品牌形象，同時(shí)對(duì)海內(nèi)外游客宣傳祖國(guó)的黃酒文化。長(zhǎng)達(dá)幾個(gè)月的會(huì)期廣大海內(nèi)外游客將由于對(duì)海派文化的體驗(yàn)和禮品需求帶來(lái)大量的增量消費(fèi)，而禮品酒大多定位中高端，對(duì)毛利率的提升不言而喻。可以預(yù)見(jiàn)，如果運(yùn)作得當(dāng)，屆時(shí)不僅公司的黃酒業(yè)務(wù)有望在量和價(jià)上同時(shí)擴(kuò)張，更有可能借機(jī)通過(guò)過(guò)埠人流把海派黃酒文化帶往全國(guó)乃至世界各地，對(duì)黃酒推廣的長(zhǎng)遠(yuǎn)意義深遠(yuǎn)。

　　盈利預(yù)測(cè)

　　盈利預(yù)測(cè)主要假設(shè)：

　　1、2009 年石庫(kù)門系列銷量增加10%，儂好增加10%，低端酒每年銷量遞減5%;華光(和酒)銷量09 年增長(zhǎng)5%，10 年增長(zhǎng)10%。

　　3、2009 年金楓平均單價(jià)提高8%;華光提高5%;2010 年由于世博會(huì)效應(yīng)帶來(lái)的高端產(chǎn)品銷售比重上升，金楓系列單價(jià)提高12%，華光系列提高10%。

　　4、華光的基酒從金楓采購(gòu)成本降低，毛利率由目前的約40%提高至54%;金楓由于產(chǎn)品結(jié)構(gòu)的持續(xù)升級(jí)，綜合毛利率從目前的57.5%提高到61%。2009 年全年綜合毛利率58.1%，略低于1 季報(bào)的59.7%，稍高于2007 年的57.5%。

　　5、2009 年經(jīng)營(yíng)費(fèi)用率16.8%，和1 季報(bào)持平，以后提高到17%;管理費(fèi)用率為9.9%;因黃酒擴(kuò)產(chǎn)等項(xiàng)目帶來(lái)一些帶息負(fù)債，假設(shè)2009 年平均負(fù)債1 億元，財(cái)務(wù)費(fèi)用為500 萬(wàn)元。

　　6、2009 年起主營(yíng)業(yè)務(wù)稅金和所得稅率參照1 季報(bào)標(biāo)準(zhǔn)，分別是3.4%和22%。

　　投資建議

　　公司是我國(guó)黃酒業(yè)目前綜合效益最好的公司之一，管理優(yōu)勢(shì)明顯，立志成為黃酒現(xiàn)代化先鋒和推廣領(lǐng)跑者，其“鞏固上海、擴(kuò)展長(zhǎng)三角、向全國(guó)布局”戰(zhàn)略思路已經(jīng)非常明晰，深耕單個(gè)市場(chǎng)并向全國(guó)推廣的策略正在進(jìn)行。優(yōu)勢(shì)市場(chǎng)集中于經(jīng)濟(jì)中心上海，品牌影響力和市場(chǎng)占用率均排第一，主流產(chǎn)品毛利率領(lǐng)先。

　　公司注入時(shí)尚元素對(duì)傳統(tǒng)黃酒進(jìn)行的現(xiàn)代化改造和相關(guān)市場(chǎng)開拓和品牌運(yùn)作目前來(lái)看比較成功，其收購(gòu)和酒后在上海本地的優(yōu)勢(shì)更加穩(wěn)固。今年的工作重點(diǎn)在于旗下品牌和內(nèi)部資源的梳理整合，“石庫(kù)門”和“和酒”雙品牌差異化的格局初顯，并通過(guò)產(chǎn)能擴(kuò)張為以后的增長(zhǎng)奠定基礎(chǔ)。從今年1 季度的盈利能力提升情況來(lái)看其內(nèi)部基酒等資源整合已經(jīng)初見(jiàn)成效。

　　公司攜手臺(tái)灣煙酒集團(tuán)為海外拓展走出了戰(zhàn)略性一步，并在積極的為明年的世博會(huì)營(yíng)銷做準(zhǔn)備。我們認(rèn)為這兩步棋都可望為未來(lái)的外延式擴(kuò)張?zhí)峁?qū)動(dòng)力，09 年在整合的基調(diào)下業(yè)績(jī)有望平穩(wěn)增長(zhǎng)，而2010 年則有望在世博會(huì)和海外市場(chǎng)雙重因素驅(qū)動(dòng)下實(shí)現(xiàn)提速。

　　按照目前16 元左右的價(jià)格和3.66 億的總股本，2009 年、2010 年的動(dòng)態(tài)市盈率分別為27 倍、21 倍，未來(lái)三年的凈利潤(rùn)復(fù)合增長(zhǎng)率為16.4%，PEG 為1.80。目前食品飲料行業(yè)2009 年動(dòng)態(tài)市盈率為42 倍左右，當(dāng)前估值足夠安全，考慮到公司在明年的潛在增長(zhǎng)機(jī)會(huì)，維持其“增持”評(píng)級(jí)。

編輯：趙鑫